2026 年 东南大学 考研真题 样题（财务管理）

一、名词解释（共 5 题，每题 3 分，共 15 分）

1. 经营风险

答案

解析

2. 财务杠杆

答案

解析

3. 机会成本

答案

解析

4. 杠杆租赁

答案

解析

5. β 系数

答案

• β=1：资产风险与市场风险一致（收益率变动幅度与市场相同）；
• β>1：资产风险高于市场（如 β=1.5，市场上涨 10% 时，资产上涨 15%）；
• β<1：资产风险低于市场（如 β=0.5，市场上涨 10% 时，资产上涨 5%）；
• β<0：资产与市场收益负相关（罕见，如反向 ETF）。
  β 系数的计算基于历史收益率数据，公式为\(\beta_i=\frac{Cov(R_i,R_m)}{\sigma_m^2}\)（Cov为协方差，\(\sigma_m^2\)为市场方差）。在财务管理中，β 系数是计算权益资本成本（\(K_s=R_f+\beta(R_m-R_f)\)）的关键参数，直接影响资本预算的折现率与企业价值评估。

解析

二、计算分析题（共 4 题，共 45 分）

1. 资本投资项目决策分析（15 分）

题目

• 经济概率：高涨 20%、一般 60%、衰退 20%；
• 项目 A 各年净现金流量（高涨 / 一般 / 衰退）：
  第 1 年：15000/10000/-12500；第 2 年：9000/5000/-9000；
  第 3 年：7500/3000/-1500；第 4 年：2000/1000/0；
• 项目 B 各年净现金流量（高涨 / 一般 / 衰退）：
  第 1-4 年：8000/4000/-2500（每年相同）。

答案

（1）基础数据计算：各项目期望净现金流量

• 项目 A：
  第 1 年：15000×20%+10000×60%+(-12500)×20%=3000+6000-2500=6500 元
  第 2 年：9000×20%+5000×60%+(-9000)×20%=1800+3000-1800=3000 元
  第 3 年：7500×20%+3000×60%+(-1500)×20%=1500+1800-300=3000 元
  第 4 年：2000×20%+1000×60%+0×20%=400+600+0=1000 元
• 项目 B（每年期望 NCF 相同）：
  每年：8000×20%+4000×60%+(-2500)×20%=1600+2400-500=3500 元

（2）回收期计算（静态回收期，初始投资 10000 元）

• 项目 A：
  累计 NCF：第 1 年 6500 元（累计 - 3500），第 2 年 3000 元（累计 - 500），第 3 年 3000 元（累计 2500）
  回收期 = 2+| -500 | / 3000≈2.17 年
• 项目 B：
  累计 NCF：第 2 年 3500×2=7000 元（累计 - 3000），第 3 年 3500 元（累计 500）
  回收期 = 2+3000/3500≈2.86 年

（3）净现值（NPV）计算（资本成本 12%，折现率 12%）

• 项目 A：\(\begin{align*} NPV_A&=\frac{6500}{1.12}+\frac{3000}{1.12^2}+\frac{3000}{1.12^3}+\frac{1000}{1.12^4}-10000\\ &=5803.57+2391.58+2135.34+635.52-10000\\ &=10966.01-10000=966.01元 \end{align*}\)
• 项目 B（年金现值，期数 4 年，年金现值系数 P/A (12%,4)=3.0373）：\(NPV_B=3500×3.0373-10000=10630.55-10000=630.55元\)

（4）内含报酬率（IRR）计算（令 NPV=0，试算折现率）

• 项目 A：
  试算 r=18%：NPV≈6500/1.18+3000/1.18²+3000/1.18³+1000/1.18⁴-10000≈128.5 元
  试算 r=19%：NPV≈-89.2 元
  插值法：IRR_A≈18%+(0-128.5)/(-89.2-128.5)×1%≈18.59%
• 项目 B（年金 IRR，令 3500×P/A (r,4)=10000 → P/A (r,4)=2.8571）：
  查表得 P/A (16%,4)=2.7982，P/A (15%,4)=2.8550
  插值法：IRR_B≈15%+(2.8571-2.8550)/(2.7982-2.8550)×(-1%)≈15.04%

（5）决策分析

• 项目独立：NPV_A、NPV_B 均为正，IRR 均大于资本成本 12%，均接受；
• 项目相互排斥：NPV_A（966.01 元）>NPV_B（630.55 元），接受项目 A。
  原因：相互排斥项目决策中，NPV 法更优（IRR 法可能因现金流模式差异导致排序偏差，项目 A 前期现金流更高，更适合当前资本成本）。

（6）资本成本率变化对排序的影响

• 项目 A：前期现金流高（第 1 年 6500 元），后期低（第 4 年 1000 元），属于 “早期收益型”；
• 项目 B：现金流均匀（每年 3500 元），属于 “均匀收益型”。
  当资本成本率很低时（如 r=5%），资金时间价值影响小，项目 B 的累计现金流更高，NPV_B 可能超过 NPV_A；当资本成本率高于交叉点（约 16.5%）时，排序一致（NPV_A、IRR_A 均大于项目 B）。

解析

1. 期望 NCF 计算是基础（需结合经济概率加权），避免直接使用单一情景现金流；
2. 相互排斥项目优先用 NPV（IRR 可能因现金流模式导致偏差），独立项目 NPV 与 IRR 决策一致；
3. 排序偏差的本质是 “现金流时间分布差异”，需通过交叉点分析资本成本的影响，体现 NPV 法 “考虑资金时间价值与绝对收益” 的优势。

2. 资本结构与公司价值分析（10 分）

题目

答案

（1）财务杠杆对公司价值的影响（无税 MM 理论 + 有税修正）

• 无债务时公司价值（V_U）：非增长型公司，价值 = 永续 EBIT×(1-T)/K_s\(V_U=\frac{50×(1-40\%)}{10\%}=300\)万元（与资产价值一致，符合题意）；
• 有债务时公司价值（V_L）：有税 MM 理论，V_L=V_U+T×D（税盾价值）
  税盾价值 = 90×40%=36 万元，故 V_L=300+36=336 万元；
• 影响结论：适度负债（财务杠杆）通过税盾效应提升公司价值，从 300 万元增至 336 万元。

（2）回购后股票价值

1. 回购股数：债券发行额 90 万元，回购价格 = 当前股价 15 元 / 股（假设回购价与市价一致），回购股数 = 90/15=6 万股；
2. 回购后普通股股数=20-6=14 万股；
3. 回购后净利润=（EBIT-I）×(1-T)=(50-90×7%)×(1-40%)=(50-6.3)×0.6=26.22 万元；
4. 每股收益（EPS）=26.22/14≈1.87 元 / 股；
5. 股票价值（P）：非增长型公司，股价 = EPS/K_s=1.87/11%≈16.99 元 / 股（或直接用权益价值 / 股数：权益价值 = V_L-D=336-90=246 万元，P=246/14≈17.57 元 / 股，差异源于 EPS 计算基于期望 EBIT，权益价值基于税盾效应，此处以权益价值法为准，P≈17.57 元 / 股）。

（3）回购后加权资本成本（WACC）

• 债务权重 = D/V_L=90/336≈26.79%；
• 权益权重 = E/V_L=246/336≈73.21%；
• WACC=26.79%×7%×(1-40%) + 73.21%×11%≈26.79%×4.2% + 73.21%×11%≈1.12% + 8.05%≈9.17%。

（4）财务杠杆的风险分析（EBIT 波动对 EPS 的影响）

1. 无债务时 EPS：EPS_U=EBIT×(1-T)/20 万股
   • EBIT=-10 万元：EPS_U=-10×0.6/20=-0.3 元 / 股；
   • EBIT=110 万元：EPS_U=110×0.6/20=3.3 元 / 股；
   • EPS 波动范围：-0.3~3.3 元 / 股。
2. 有债务时 EPS：EPS_L=(EBIT-I)×(1-T)/14 万股（I=90×7%=6.3 万元）
   • EBIT=-10 万元：EPS_L=(-10-6.3)×0.6/14≈-0.70 元 / 股；
   • EBIT=110 万元：EPS_L=(110-6.3)×0.6/14≈4.44 元 / 股；
   • EPS 波动范围：-0.70~4.44 元 / 股。
3. 风险结论：财务杠杆放大了 EPS 的波动幅度（从 - 0.3~3.3 元扩大至 - 0.70~4.44 元），尤其是 EBIT 低于利息（如 EBIT=-10 万元）时，EPS 亏损加剧，体现财务杠杆的 “风险放大效应”。

解析

1. 公司价值计算需结合税盾效应（V_L=V_U+T×D），权益价值 = V_L-D，避免直接用净利润折现（需区分有债与无债的权益成本）；
2. 财务杠杆的风险通过 EPS 波动范围体现，EBIT 低于利息时风险加剧，需结合概率分布中的极端情景（如 EBIT=-10 万元）分析，体现 “杠杆双刃剑” 的特性。

3. 证券组合风险与收益分析（10 分）

题目

答案

（1）组合预期收益率（R_p）

（2）组合 β 值（β_p）

（3）证券市场线（SML）绘制

• 横轴：β 值（范围 0.6~1.6）；
• 纵轴：预期收益率（范围 12%~24%）；
• 标注点：
  • 股票 1：β=1.00，R_i=7%+8.5%×1.00=15.5%（理论收益率），实际预期收益率 16%；
  • 股票 2：β=0.85，R_i=7%+8.5%×0.85=14.225%，实际 14%；
  • 股票 3：β=1.20，R_i=7%+8.5%×1.20=17.2%，实际 20%；
  • 股票 4：β=0.60，R_i=7%+8.5%×0.60=12.1%，实际 12%；
  • 股票 5：β=1.60，R_i=7%+8.5%×1.60=20.6%，实际 24%；
  • 组合：β=0.945，R_p=7%+8.5%×0.945≈15.03%，实际 15.8%。

（4）股票盈利与亏损判断（对比实际收益率与 SML 理论收益率）

• 盈利股票：实际收益率 > 理论收益率（价值被低估，价格未来会上涨）：
  • 股票 1：16%>15.5%；股票 3：20%>17.2%；股票 5：24%>20.6%；
• 亏损股票：实际收益率 < 理论收益率（价值被高估，价格未来会下跌）：
  • 股票 2：14%<14.225%；股票 4：12%<12.1%；
• 原因：SML 反映 “风险与收益的均衡关系”，β 值越高，理论收益率越高。实际收益率偏离 SML 源于市场定价偏差，低估股票的实际收益超过风险对应的均衡收益，投资者买入可获利；高估股票则相反。

解析

1. 组合收益率与 β 值均为加权平均，权重为股票在组合中的比例；
2. SML 的核心是 “风险收益均衡”，判断股票盈利需对比 “实际收益率与理论收益率”，而非单纯看收益率高低（如股票 5 收益率最高且 β 最高，仍盈利，因实际收益超过风险对应的均衡收益）。

4. 企业并购决策分析（10 分）

题目

答案

（1）基础数据计算：增量自由现金流（FCF）

• 第 1 年：48+39-24=63 百万元；
• 第 2 年：51+40-25=66 百万元；
• 第 3 年：55+41-26=70 百万元；
• 第 4 年：57+42-27=72 百万元；
• 第 5 年及以后：60+43-28=75 百万元（永续）。

（2）计算收购后 T 公司的加权资本成本（WACC）

• 债务权重 = 40%，权益权重 = 60%；
• WACC=40%×7% + 60%×20.8%=2.8% + 12.48%=15.28%≈15.3%。

（3）计算增量现金流现值（收购价值，折现率 15.3%）

1. 第 1-4 年现金流现值：\(\begin{align*} PV_1&=\frac{63}{1.153}+\frac{66}{1.153^2}+\frac{70}{1.153^3}+\frac{72}{1.153^4}\\ &\approx54.64+49.78+46.03+42.58=192.93百万元（1.9293亿元） \end{align*}\)
2. 第 5 年及以后永续现金流现值（第 4 年末现值）：

   永续现值 = 75/15.3%≈490.196 百万元，折现至当前：\(PV_2=\frac{490.196}{1.153^4}\approx490.196/1.763≈278.05百万元（2.7805亿元）\)
3. 总收购价值（增量现金流总现值）：\(V=PV_1+PV_2=1.9293+2.7805≈4.7098亿元\)

（4）收购可行性判断与最大收购价

1. 当前收购成本：A 公司支付 2.6 亿元购买普通股 + 承担债务 1.1 亿元 = 3.7 亿元；
2. 可行性：总收购价值 4.71 亿元 > 收购成本 3.7 亿元，收购可行；
3. 最大收购价：最大收购价 = 总收购价值 = 4.71 亿元（此时净现值 = 0，超过则收购亏损）。

解析

1. 自由现金流计算需包含 “净收益 + 非现金费用（折旧）- 资本支出”，反映企业可自由支配的现金流；
2. 永续现金流现值计算需先算期末现值再折现至当前，折现率为收购后的 WACC（反映并购后的资本结构风险）；
3. 最大收购价即增量现金流的总现值，超过该价格则并购净现值为负，不可行。

三、简答题（共 3 题，共 40 分）

1. 决定公司加权资本成本（WACC）的基本因素及分析（15 分）

答案

（1）资本结构：WACC 的权重基础

• 债务权重（D/V）与权益权重（E/V）的比例决定两类资本对 WACC 的贡献程度，债务权重越高，若债务成本低于权益成本，WACC 越低（税盾效应）；
• 例如，公司债务成本 7%（税后）、权益成本 15%，若债务权重 40%、权益权重 60%，WACC=40%×7%+60%×15%=11.8%；若债务权重提至 50%，WACC=50%×7%+50%×15%=11%，显著降低。
• 但债务权重并非越高越好：当债务比例过高时，财务风险加剧，权益成本与债务成本均会上升（债权人要求更高利率，股东要求更高风险补偿），反而导致 WACC 上升，存在 “最优资本结构”（WACC 最低的结构）。

（2）个别资本成本：WACC 的计算基础

1. 债务成本（K_d）：
   • 无税时 K_d 为债权人要求的收益率（如债券利率）；有税时为税后债务成本（K_d×(1-T)），税率越高，税后债务成本越低，WACC 越低（税盾效应）；
   • 影响 K_d 的因素包括市场利率（宏观环境）、公司信用评级（偿债能力）、债务期限（长期债务利率通常高于短期），例如信用评级从 AA 降至 BB，债务利率可能从 5% 升至 8%，税后成本从 3%（T=40%）升至 4.8%，推高 WACC。
2. 权益成本（K_s）：
   • 基于 CAPM 计算，K_s=R_f+β(R_m-R_f)，受无风险收益率（R_f）、市场风险溢价（R_m-R_f）、公司 β 值（系统风险）影响；
   • 例如，央行加息导致 R_f 从 3% 升至 5%，若 β=1.2、R_m-R_f=8%，则 K_s 从 3%+1.2×8%=12.6% 升至 5%+1.2×8%=14.6%，直接推高 WACC。

（3）税率：债务税盾的核心驱动

• 税盾效应 = 利息 ×T，税率越高，税盾效应越强，税后债务成本越低，WACC 越低；
• 例如，债务利率 8%，T=25% 时税后成本 = 6%，T=40% 时税后成本 = 4.8%，税率提升使 WACC 降低；
• 若企业亏损（无应纳税所得），税盾效应失效，税后债务成本等于税前成本，WACC 上升，此时债务融资的优势消失。

（4）市场风险：权益成本与债务成本的共同影响因素

• 宏观市场风险：如经济衰退时，市场风险溢价（R_m-R_f）上升，CAPM 中的 K_s 升高；同时债权人担忧公司偿债能力，要求更高 K_d，双重推高 WACC；
• 公司特有风险：如行业竞争加剧、经营不善导致 β 值上升（系统风险增加），K_s 升高；若公司偿债能力下降（如 EBIT 波动加大），K_d 也会上升，最终导致 WACC 升高。

总结

解析

2. 投资决策中现金流量的估量方法（15 分）

答案

（1）明确现金流量的构成：三阶段分类

1. 初始现金流量：项目启动时的现金流出与流入，核心是 “初始投资”，包括：
   • 固定资产投资（设备购置、安装费）；
   • 营运资本投资（项目所需流动资金，如原材料储备，终结时收回）；
   • 旧资产处置净现金流量（若替换旧设备，需考虑处置收入 - 处置税费，如旧设备售价 10 万元，账面价值 8 万元，税率 40%，则净流量 = 10-(10-8)×40%=9.2 万元）。
     估量要点：仅考虑与项目直接相关的初始支出，排除沉没成本（如前期调研费）。
2. 营业现金流量：项目运营期内的现金流入与流出，核心是 “经营活动的增量现金流量”，常用公式：
   • 直接法：营业现金流量 = 营业收入 - 付现成本 - 所得税；
   • 间接法：营业现金流量 = 净利润 + 非付现成本（折旧、摊销，因会计利润扣除了非付现成本，需加回）；
   • 简化法：营业现金流量 =（营业收入 - 付现成本）×(1-T)+ 折旧 ×T（折旧抵税效应）。
     估量要点：
   • 仅考虑增量收入与增量付现成本（如项目额外带来的销售收入，不包括公司原有业务收入）；
   • 非付现成本（折旧）虽不产生现金流出，但可抵减应纳税所得额（折旧 ×T 为税盾，需计入现金流入）；
   • 排除非现金费用（如资产减值损失）与非增量费用（如公司总部管理费分摊）。
3. 终结现金流量：项目结束时的现金流入，包括：
   • 固定资产残值处置净流量（残值收入 - 处置税费）；
   • 营运资本回收（初始投入的流动资金全额收回，因项目结束后无需再维持运营）；
   • 其他终端支出（如环境恢复费，若为项目必需，需作为现金流出）。
     估量要点：营运资本回收是 “现金流入”，易被遗漏；残值处置需考虑税赋影响（残值与账面价值差异需计税）。

（2）遵循核心估量原则：避免决策偏差

1. 增量原则：仅估量项目实施与不实施的 “现金流量差异”，即增量现金流量，排除与项目无关的现金流量：
   • 例如，项目利用公司闲置厂房（无其他用途），厂房租金收入（机会成本）需计入现金流出；若厂房无其他用途，租金收入为 0，不影响现金流量。
2. 相关原则：仅考虑 “未来发生的相关成本”，排除沉没成本与非相关成本：
   • 沉没成本：如项目前期调研费（已发生，无论项目是否实施均无法收回），不计入现金流量；
   • 相关成本：如机会成本（放弃的最高收益）、增量付现成本，需计入现金流量。
3. 税后原则：现金流量需按税后口径估量，因税收会直接减少现金流入，具体包括：
   • 营业现金流量需扣除所得税（间接法中净利润已税后）；
   • 资产处置净流量需考虑处置损益的税费影响（如处置收益缴税，处置损失抵税）；
   • 折旧抵税效应（折旧 ×T）需计入现金流入，体现税收对现金流量的调节作用。

（3）特殊情形的现金流量估量

1. 通货膨胀的影响：若项目现金流量与资本成本均按名义值估量（含通胀），需保持口径一致：
   • 例如，预期通胀率 5%，则营业收入、付现成本需按通胀率调整（如第 2 年营业收入 = 第 1 年 ×1.05），资本成本也需用名义利率（而非实际利率），避免低估现金流量。
2. 风险调整：若项目风险高于公司平均风险，需通过调整折现率（如提高 WACC）或调整现金流量（确定性等值法，将风险现金流量调整为无风险现金流量）来反映风险，避免高估项目价值。
3. 互斥项目的增量现金流量：对比互斥项目时，需计算 “增量现金流量”（项目 A - 项目 B），按增量现金流量的 NPV 决策，而非单独项目的 NPV，避免因项目规模差异导致决策偏差。

总结

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3. 利润最大化与公司价值最大化的利弊评价（10 分）

答案

（1）利润最大化：传统目标，侧重短期收益

1. 计算简便：会计利润基于财务报表数据（如利润表），易于获取与计算，无需复杂估值模型；
2. 直观反映经营成果：利润是企业经营效率的直接体现（如收入 - 成本的差额），短期利润增长可反映企业当前盈利能力的提升；
3. 便于短期决策：适用于短期经营决策（如短期定价、成本控制），通过优化短期利润，可快速提升企业短期业绩。

1. 忽视资金时间价值：未考虑利润的发生时间，例如今年实现的 100 万元利润与 5 年后实现的 100 万元利润，其现值不同（考虑利率 5%，5 年后利润现值仅 78.35 万元），利润最大化将两者等同，导致决策偏差；
2. 忽视风险：未考虑利润的波动性（风险），例如项目 A 利润 100 万元（稳定），项目 B 利润 120 万元（波动大，可能亏损），利润最大化选择项目 B，却忽视了高风险；
3. 易导致短期行为：企业可能为追求短期利润，牺牲长期利益，如削减研发支出（短期利润增加，长期创新能力下降）、延迟固定资产更新（短期成本降低，长期设备老化影响效率）；
4. 会计利润的局限性：会计利润受会计政策影响（如折旧方法选择），可能存在人为操纵（如虚增收入、隐瞒成本），且未考虑非现金费用（如折旧）与机会成本，无法真实反映企业的现金创造能力。

（2）公司价值最大化：现代目标，侧重长期价值

1. 考虑资金时间价值：通过折现未来现金流量（如 NPV 法），将不同时间的现金流量按资本成本折现，反映价值的时间差异，避免短期化倾向；
2. 考虑风险因素：公司价值与风险直接相关（如 CAPM 中 β 值影响权益成本，进而影响折现率），风险越高，折现率越高，公司价值越低，迫使企业在追求价值的同时控制风险；
3. 导向长期利益：公司价值依赖长期稳定的现金流量，企业需通过研发投入、市场拓展、优化资本结构等长期行为提升价值，避免短期利润操纵；
4. 反映真实价值：基于现金流量（而非会计利润），排除会计政策操纵的影响，且包含债务与权益的整体价值，更全面反映企业的综合实力；
5. 契合股东利益：公司价值最大化最终体现为股东财富最大化（权益价值增加），同时兼顾债权人利益（债务价值稳定），实现利益相关者共赢。

1. 计算复杂：公司价值需通过估值模型（如 DCF、相对估值法）计算，依赖对未来现金流量、折现率的预测，主观判断性强（如预测偏差可能导致估值不准）；
2. 价值难以实时衡量：公司价值随市场环境（如利率、行业竞争）动态变化，无法像会计利润那样通过定期报表直接获取，需持续跟踪调整；
3. 短期业绩与长期价值的平衡难度大：若过度侧重长期价值（如大量研发投入），可能导致短期利润下降，引发投资者不满，需在短期业绩与长期价值间寻找平衡。

（3）对比与选择：公司价值最大化更优

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